近期英國(guó)公布的5月GDP環(huán)比下降0.1%，為連續(xù)第二個(gè)月錄得負(fù)增長(zhǎng)，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂(yōu)。不過(guò)有分析指出，該數(shù)據(jù)或更像統(tǒng)計(jì)層面的“噪音”，而非經(jīng)濟(jì)根基的動(dòng)搖。事實(shí)上，今年第一季度英國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)強(qiáng)勁，部分源于房地產(chǎn)交易的提前釋放和貿(mào)易環(huán)節(jié)的前置操作，尤其在印花稅政策變化前的“搶跑”效應(yīng)中表現(xiàn)尤為明顯。



從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，英國(guó)一季度經(jīng)濟(jì)往往強(qiáng)于全年其他季度，盡管存在季節(jié)性調(diào)整機(jī)制，疫情和通脹的疊加擾動(dòng)使這一規(guī)律更為復(fù)雜。英國(guó)央行在政策評(píng)估中也“透視”了這一強(qiáng)勢(shì)開(kāi)局，認(rèn)為全年經(jīng)濟(jì)活動(dòng)整體持平。分析預(yù)計(jì)，今年第二季度GDP環(huán)比增速或僅維持在0.1%左右，未出現(xiàn)明顯擴(kuò)張或衰退信號(hào)。也就是說(shuō)，當(dāng)前月度GDP波動(dòng)更可能掩蓋了經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的真實(shí)趨勢(shì)，難以作為政策方向調(diào)整的主要依據(jù)。

勞動(dòng)力市場(chǎng)成政策觀(guān)察重點(diǎn)

相比GDP數(shù)據(jù)的短期波動(dòng)，英國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性疲軟更令人警惕。5月薪資就業(yè)人數(shù)出現(xiàn)2014年數(shù)據(jù)建立以來(lái)除疫情之外的最大月度降幅。雖然歷史數(shù)據(jù)顯示這類(lèi)數(shù)據(jù)在之后往往會(huì)被上修，但若修正幅度不足、且6月就業(yè)數(shù)據(jù)延續(xù)疲軟趨勢(shì)，則可能預(yù)示英國(guó)就業(yè)市場(chǎng)正面臨更深層次的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題。

目前英國(guó)央行的官方判斷是“就業(yè)增長(zhǎng)大致持平”，然而分析認(rèn)為，這一預(yù)期已逐漸顯得過(guò)于樂(lè)觀(guān)。就業(yè)持續(xù)走弱不僅會(huì)抑制居民收入預(yù)期與消費(fèi)信心，也將迫使英國(guó)央行對(duì)原本漸進(jìn)式的貨幣政策路徑作出調(diào)整。根據(jù)現(xiàn)有市場(chǎng)定價(jià)，年內(nèi)兩次降息已被廣泛接受，分別可能落在8月與11月。但若未來(lái)就業(yè)數(shù)據(jù)持續(xù)惡化，英國(guó)央行或需加快降息節(jié)奏，甚至在季度之外做出緊急決策，打破其一貫的“謹(jǐn)慎漸進(jìn)”立場(chǎng)。

財(cái)政政策陷入空間與承諾的兩難

在貨幣政策受就業(yè)數(shù)據(jù)牽動(dòng)的同時(shí)，財(cái)政政策也難以獨(dú)善其身。分析認(rèn)為若就業(yè)市場(chǎng)持續(xù)下行，政府面臨的壓力也將加劇。秋季稅制調(diào)整的必要性正在上升，尤其是在企業(yè)招聘意愿下降、名義工資增長(zhǎng)乏力的背景下，進(jìn)一步加稅無(wú)異于雪上加霜。

分析指出，英國(guó)財(cái)政部當(dāng)前可操作的空間十分有限。在維持“不提高主要稅種”選舉承諾的前提下，幾乎所有政策調(diào)整都面臨難以權(quán)衡的成本。如雇主稅負(fù)提升將進(jìn)一步打壓就業(yè)，而提高間接稅可能侵蝕民眾購(gòu)買(mǎi)力。即使選擇延長(zhǎng)個(gè)稅起征點(diǎn)凍結(jié)這一“次優(yōu)選項(xiàng)”，其財(cái)政收益也相當(dāng)有限，無(wú)法有效填補(bǔ)結(jié)構(gòu)性財(cái)政缺口。

市場(chǎng)策略轉(zhuǎn)向就業(yè)追蹤與貨幣對(duì)沖

在當(dāng)前宏觀(guān)局勢(shì)下，分析指出，市場(chǎng)核心變量正從增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向就業(yè)。GDP雖看似穩(wěn)定，但勞動(dòng)力市場(chǎng)的持續(xù)疲弱將迫使英國(guó)央行加速寬松。這意味著年內(nèi)三次甚至四次降息已不再是極端假設(shè)，而是逐漸進(jìn)入市場(chǎng)主流預(yù)期。

這一變化也可能對(duì)英鎊形成持續(xù)貶值壓力，尤其是在美聯(lián)儲(chǔ)降息步伐依舊謹(jǐn)慎的背景下形成利差拉大。此外分析認(rèn)為，英國(guó)國(guó)債市場(chǎng)，尤其是短端利率工具，將對(duì)政策預(yù)期更為敏感，預(yù)計(jì)波動(dòng)性將加劇，成為利率交易的重要突破口；對(duì)于機(jī)構(gòu)交易者而言，建立基于就業(yè)數(shù)據(jù)的高頻策略模型、預(yù)判利率決議，并對(duì)英鎊及利率產(chǎn)品進(jìn)行動(dòng)態(tài)對(duì)沖，將是下半年配置策略的核心任務(wù)。

結(jié)語(yǔ)

整體而言分析認(rèn)為，英國(guó)經(jīng)濟(jì)雖未出現(xiàn)系統(tǒng)性崩潰跡象，但結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)正逐步向就業(yè)市場(chǎng)集中；GDP數(shù)據(jù)的波動(dòng)仍可視為統(tǒng)計(jì)擾動(dòng)，但若未來(lái)幾個(gè)月薪資就業(yè)持續(xù)低迷，將迫使貨幣政策全面重估。此時(shí)，勞動(dòng)力市場(chǎng)數(shù)據(jù)的每一次發(fā)布，或?qū)⒊蔀榻鹑谑袌?chǎng)方向變動(dòng)的關(guān)鍵“扳機(jī)”。